ST双马发展前景和风险分析_[新闻new]

ST双马发展前景和风险分析

四川省灾后重建情况分析

2007年，四川水泥生产能力为7930万吨，实际产量为6214万吨，其中新型干法水泥产量为2100万吨，占全省总产能的26.5%，湿法水泥600万吨，占总产能的7.6%，立窑和其他小旋窑的产能为5230万吨，占全省总产能的66%。2005-2007年四川水泥产量分别为4142万吨、5052万吨和6214万吨。

四川仅有拉法基和金顶集团进入了国家重点支持的60家企业名单。2007年，拉法基完成兼并双马后，成为四川省产能最大生产企业，但拉法基在川的总产能也不到500万吨。2007年以来，四川省建成的5000t/d新型干法水泥生产线也只有峨胜和亚东两条线，其他的规模都低于5000t/d，四川省水泥生产规模低于全国大多省份，基本上表现出行业发展初期的特征。2005-2007年，四川省新型干法水泥占总产能的比例分别为17%、21%和26%，低于全国同期的44%、50%和55%，四川省水泥产业结构相对落后。2007年下半年成都地区强制淘汰落后产能，曾一度使该地区水泥供求严重失衡，水泥价格暴涨。

四川目前已建成新型干法线22条，产能2200万吨；已经动工开建的水泥项目产能在4500万吨，四川核准项目的总产能在1亿吨左右。根据石灰石分布情况，将四川省分为川南，川西，川东、川西南、川北，川西北六个产销区，一般情况下，这六个区域的水泥销售价格是相对独立的。

5.12地震的核心区域在川西北和川北地区，据统计，由于地震使得该地区淘汰产能1000万吨左右。

据中国水泥协会调研测算，未来三年四川省水泥实际需求量分别为：2008年9890万吨；2009年10193万吨；2010年9086万吨。受灾六市、州未来三年的水泥需求量分别为7075万吨、7300万吨和5958万吨。中国水泥协会副秘书长庄春来表示，四川灾后重建水泥产业的机会，引来巨大产能风险。据估算，今、明两年四川地区有4000万吨左右的供应缺口，而与此同时，未来四川新增产能将超过9000万吨，渐在的产能过剩风险巨大。

四川全面推进行政效能建设，为灾后恢复重建提速。在政府加快项目批建速度的大环境下，各地投资商，包括水泥行业和非水泥行业的投资商，都极力关注四川省灾后重建存在的水泥市场空间，奋力向四川涌进。据四川省公开资料显示，目前已批水泥生产线项目多达79个之多。其中，已开工的产能已达4500万吨，预计投产时间在2009年底或2010年初。相比目前2008-2009年共4000多万吨的产能缺口，我们可以预期，2010年下半年起，四川省水泥供不应求的状况将有所改变。

虽然，水泥界对四川省水泥已经审批的项目数量多意见四起，但是，据了解，目前真正投入建设的生产线并不是很多。

公司分析

四川双马投资集团有限公司（下简称双马集团）*ST双马的控股股东，双马集团的股东---绵阳市政府国有资产监督管理委员会和四川双马投资集团有限公司工会于2005年11月15日与拉法基中国海外控股公司（下简称拉法基中国）签署了股权转让协议，将各自的股权（合计100%）转让与拉法基中国，2007年5月获得中国证监会通过。

2008年9月18日，公司公告定向增发修正稿，公司向拉法基定向增发，收购拉法基中国所持有的都江堰拉法基50%的股权，增发价格为7.61元/股，目标资产的预估价值不超过30亿元。

公司在江油二条生产线与6月份中旬恢复生产，但8月中旬由于磨房事故，再次停产，目前处于停产维修状态。公司5000t/d生产线尚未开始建设，特殊时期，四川省在项目审批上速度加快，我们假设该工程前期工作已经完成，该项目的完工时间将在2010年年初。

宜宾生产线未受到地震影响，按公告推算，公司二线的完工时间预计为2009年的年底。

都江堰拉法基两条生产线目前也处于停产维修状态，由于公司向拉法基中国定向增发的方案进展时间表尚不清楚，故都江堰生产线注入时间尚未定。<<首页12末页>>

公司现有生产经营情况

2007年5月，拉法基中国入主*ST双马后，分步对公司进行规范化、系统化管理。首先，公司在2008年年初进行大量会计政策和会计估计的变更，主要体现在两个方面：一是提高计提坏帐准备的计提比例，大幅度减少应收帐款额；另一方面是加大对固定资产减值准备的计提。将公司不符合节能环保标准的设备进行计提，理清公司资产，使公司财务数据更为真实可靠。

2008年，公司摆脱历史包袱、轻装上阵，大幅提高了公司的盈利能力。受地震的影响，虽然公司的主营收入增长率只有5.90%，但是，公司的生产更为规范化，管理更为人性化和程序化，使得公司的净利润大幅提升。

其次，拉法基中国在对公司的资产进行清理的同时，加强了对公司的管理，主要体现在以下几个方面：

1、公司采取集团采购的方式，降低成本，提高盈利能力。2008年以来，公司在克服了原、燃料成本上涨的压力下，提高了公司的毛利率。

2、公司加强管理，节约成本，使得公司的三费率明显降低，即使二季度公司受地震影响较大的季度，公司的毛利率依然能保持在21.27%。

3、拉法基较强的风险意识和规范的管理，在大灾面前充分体现其抗风险能力。公司购买了财产险和经营险，使得公司虽然遭遇地震灾害，但是，能将天灾因素导致的损失降到最低。

虽然5.12地震的发生，影响了公司二季度近一半的生产经营时间，但是，公司2季度主营业务收入、营业利润较1季度仍有一定的增长，与去年同期相比有较大的增长。

公司半年报披露，上半年平安北京赔偿公司财产险2600万，另外公司因受地震影响，减少毛利2100万元，将将获得营业中断险赔偿，至中报披露日，公司已经获赔1000万元。根据公司管理能力和风险意识，我们认为，地震对公司08年经营业绩的影响不是很大。

公司发展前景分析

在当前全国水泥行业整体集中度较低的情况下，由于成本压力较大，国内、外经济环境不容乐观等因素，国内水泥行业将面临新一轮的洗牌。四川省作为中西部地区之一，资源丰富，享有国家政策支持的优势。5.12地震发生后，加速了落后的水泥生产线的淘汰，使得当地水泥供需失衡的状态在原有的基础上更为加剧。虽然目前，在建和已经批准的项目多达79条之多，但是，08-09年水泥短缺是不争的事实。

四川双马在地震发生后，以最快的速度恢复了生产，但是8月中旬的一场事故让公司下定决心重新整顿生产线，提高安全生产意识。至目前为止，公司的生产线处于停产检修阶段。但是，我们认为，公司生产线的恢复将在今年年底到明年年初间，而这一时间与灾后重建时间-2009年4月份相吻合，公司生产线的检修将不会影响明年灾后重建机会。

公司对拉法基定向增发，注入都江堰拉法基的50%股权的工作已经在进行中，发行价格7.61元/股，标的资产的预估价值为30亿元左右，可以估算出，公司将定向增发3.9亿股左右。

四川省作为地震灾区，都江堰是极重灾区，项目的审批速度应该不会太慢。都江堰拉法基目前也处于灾后检修阶段，以拉法基中国的工作效率，我们认为，其完成检修时间也将在灾后重建工作正式开始前。

根据国家发改委发布的灾后重建总体规划，灾区建设分为生态重建区、适度重建区和适宜重建区。可以看出，适宜重建区主要是在北到江油南到大邑县，包括都江堰、德阳和绵阳地区。拉法基中国在四川的主要市场是成都地区和德阳地区，都在适宜重建区。

拉法基在中国乃至全球，其技术水平、管理水平和社会责任感是值得认可。我们认为，公司的主市场在重灾区和适宜重建区，公司未来的发展是无限的；未来的业绩增长点在以下几个方面：

1、公司本部两条生产线的恢复生产，以及5000t/d生产线的开工建设。

2、宜宾2线的建成、投产；

3、定向增发的完成，以及都江堰三线的开工建设；

4、以上生产线的恢复生产及投产，将有利于公司充分利用灾后重建机会，加快发展。

2008年公司受定向增发和赔偿款金额的影响，其盈利预测较难确定。在假设定向增发年内未完成的前提下，假设营业中断险加财产保险赔偿达到2100万/月，我们预测2008年EPS为0.52元/股，如果不考虑以后的赔偿问题，08EPS为0.12元/股。同时，我们预测09年EPS为0.57元/股。

风险分析

1、全球面临经济危机，国内经济也必然会受到影响，固定资产投资额及增长速度将受到影响，国家对西部地区的固定资产投资也将缩减，因此，对水泥的需求将有所降低。

2、国内经济走势偏弱，A股市场存在继续走低的可能，从而导致*ST双马二级市场存在一定的风险。

3、过度投资导致产能过剩，使四川地区水泥行业再现浙江现象。

四川省因其地处西部地区和灾后重建，提高人们的关注度。但是，国内外投资者对四川省的水泥固定资产的投资热情过高，如果水泥行业投资不能有效规划，加以控制，可能导致四川省在2012年及以后的年度产能过剩，从而使浙江现象再现四川省。

4、2008年以来房地产行业一路走弱，四川房地产自从地震后，疲软现象明显，预计未来几年国内和四川省内房地产投资将有压缩，从而也减少对水泥的需求量。

5、原材料价格上涨，导致成本上涨，压缩利润空间的风险。

2008年前三季度，国际国内煤、电、油价格上涨幅度较大，导致国内水泥生产商毛利率有所下降。目前虽然国际油价下跌，国内煤炭价格走稳，但是，也是国内油价与国际接轨，实现煤电联动的好时机，我们认为，未来一段时间内，煤炭和电价仍有上升的可能，将导致水泥行业制造成本上升，从而压缩企业的利润空间。

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